尹天照万绮雯新凤鸣产品价格连跌五年 涤纶长丝产能过剩充分竞争阿久悠

原标题：尹天照万绮雯新凤鸣产品价格连跌五年 涤纶长丝产能过剩充分竞争阿久悠

　　编者按：2017年4月18日，新凤鸣集团股份有限公司（以下称“新凤鸣”，股票代码603225）在上交所挂牌上市。新凤鸣本次发行数量为7,730万股，保荐机构为申万宏源。新凤鸣上市募集资金总额为206,236.40万元；扣除发行费用后，募集资金净额为197,000.00万元，分别用于“桐乡市中维化纤有限公司年产4万吨超细扁平纤维深加工项目”和“湖州中石科技有限公司年产45万吨功能性、共聚共混改性纤维项目”。 

　　新凤鸣于2015年7月3日首次发布招股说明书，2017年3月20日首发申请获通过。2017年4月7日，新凤鸣启动申购，发行价格为26.68元/股。网下向投资者询价配售股票数量为773万股，占本次发行总量的10%；网上按市值申购定价发行股票数量为6,957万股，占本次发行总量的90%，网上发行最终中签率为0.04726399%，160,001股遭弃购。股价走势来看，新凤鸣4月18日上市后第4个交易日即打开一字涨停，创下今年1月以来次新股最快开板纪录，截至4月27日收盘，报47.38元。 

　　2013年至2016年，公司分别实现营业收入1,282,940.80万元、1,475,538.01万元、1,464,007,94万元、1,747,698.76万元，归属于母公司所有者的净利润分别为3,644.58万元、29,139.11万元、30,448.39万元、73,156.43万元。 

　　4月24日，新凤鸣发布2017年一季报，公司2017年1-3月实现营业收入464,632.56万元，同比增长41.74%；归属于上市公司股东的净利润22,619.86万元，同比增长188.98%。 

　　2013年至2016年，新凤鸣应收账款账面价值分别为15,539.73万元、10,200.05万元、24,457.57万元、20,301.51万元，应收票据分别为24,645.69万元、9,414.96万元、4,456.50万元、8,242.98万元。应收账款（含应收票据）周转率分别为43.14次、49.12次、60.10次、60.64次。 

　　2013年至2016年，新凤鸣存货账面价值分别为54,152.73万元、51,006.55万元、66,163.99万元、67,061.72万元，存货周转率26.58次、26.47次、23.12次、23.49次。 

　　2014年以来，公司主要产品单位售价呈下降趋势。其中，POY单位售价从2014年的8,017.97元/吨下跌至2016年的6,163.50元/吨，跌幅为23.13%；FDY单位售价从2014年的8,599.5元/吨下跌至2016年的6,843.40元/吨，跌幅为20.42%；DTY单位售价从2014年的9,617.12元/吨下跌至2016年的8,090.98元/吨，跌幅为15.87%。 

　　2013年至2016年，新凤鸣主营业务毛利率2.49%、5.20%、5.95%、9.42%。2013年至2016年1-6月，同行业上市公司主营业务毛利率平均值为3.71%、4.36%、7.63%、9.56%。 

　　民用涤纶长丝行业是一个充分竞争的行业且面临产能过剩。2015年全年新增产能较2014年进一步减少，仅为240万吨左右，且主要来自上年延后的产能释放，据统计2016年行业新增产能140万吨左右，进一步较少；根据目前的情况，预计2017年涤纶长丝的新增产能在100万吨/年左右。 

　　申万宏源认为，涤纶长丝的盈利波动巨大，2010年行业景气高峰时吨净利润可达2000元/吨以上，而2012年之后行业走向低迷，企业利润骤减甚至亏损。 

　　2014年至2016年，新凤鸣资产总额712,592.89万元、868,778.16万元、862,082.80万元，负债总额458,566.19万元、607,377.23万元、527,115.57万元。其中，短期借款余额135,333.51万元、169,848.45万元、121,000.00万元；长期借款余额86,913.57万元、188,992.38万元、128,539.19万元。 

　　2014年至2016年，公司合并资产负债率分别为64.35%、69.91%、61.14%。流动比率分别为0.48、0.55和0.52，速动比率分别为0.20、0.24和0.26，相对较低。 

　　记者就上述问题向公司董事会办公室发去采访函，截至发稿时未收到回复。 

　　涤纶长丝生产企业上交所上市 

　　新凤鸣前身是成立于2000年的桐乡市中恒化纤有限公司，2008年在原有规模的基础上，组建成立新凤鸣集团。公司主营业务为民用涤纶长丝的研发、生产和销售，产品覆盖POY、FDY和DTY 等多个系列400 余个规格品种，主要应用于服装、家纺和产业用纺织品等领域。 

　　新凤鸣自成立以来一直专注于民用涤纶长丝领域，是国内年产能百万吨级以上最专业的涤纶长丝生产企业之一。公司拥有10套熔体直纺生产线。2015 年度公司实现涤纶长丝产量211.17 万吨、主营业务收入136.61 亿元。按2015 年度产量计，公司位居国内民用涤纶长丝行业第二位，综合实力较强。 

　　公司具有较高的科技水平，具有较强的自主研发和创新能力，目前共拥有发明专利13 项、实用新型专利85 项，另有多项非专利核心技术。自成立以来，公司始终把技术创新放在首要位置，拥有的“企业研究院”被认定为省级高新技术研究开发中心，子公司中辰化纤于2013 年被认定为高新技术企业。 

　　2013年至2016年，公司分别实现营业收入1,282,940.80万元、1,475,538.01万元、1,464,007,94万元、1,747,698.76万元，归属于母公司所有者的净利润分别为3,644.58万元、29,139.11万元、30,448.39万元、73,156.43万元。 

　　4月24日，新凤鸣发布2017年一季报，公司2017年1-3月实现营业收入464,632.56万元，同比增长41.74%；归属于上市公司股东的净利润22,619.86万元，同比增长188.98%。 

　　新凤鸣实际控制人为庄奎龙、屈凤琪和庄耀中。庄奎龙直接持有公司30.79%的股份，并通过恒聚投资、中聚投资间接控制公司37.86%的股份，现任公司董事长和总裁。屈凤琪为庄奎龙妻子，直接持有公司9.89%的股份，现任公司董事。庄耀中为庄奎龙与屈凤琪之子，通过尚聚投资、诚聚投资间接控制公司5.13%的股份，现任公司副总裁。 

　　庄奎龙，董事长、总裁，1962 年出生，大专学历，高级经济师。曾被授予“全国纺织工业劳动模范”、“全国乡镇企业家”、“浙江省劳动模范”称号，曾被评为“浙江省优秀企业家”。1982年至1994年先后任职于桐乡县化学纤维厂、桐乡市凤鸣化纤厂，1994年至1996 年任浙江凤鸣集团公司常务副总经理，1996年至1999年任桐乡市凤鸣实验厂厂长，1999 年7月至2007年7月任凤鸣股份副董事长、副总经理，1999年8月至2008年4月任新凤鸣化纤董事长、总经理，2002年12月至2007年12月任新凤鸣投资董事长、总经理，2007年12月至今任公司董事长、总裁。 

　　屈凤琪，董事，1963年出生，大专学历。1978年至1998年先后任职于桐乡县永秀屈家浜丝绵厂、桐乡县化学纤维厂、桐乡市凤鸣化纤厂、浙江凤鸣集团公司，1998年至2008 年任职于桐乡市洲泉镇经济发展服务中心，2000年2月至2000年7月任公司董事长、总经理，2001年7月至2004年1月任公司董事长、总经理，2004年1月至今任公司董事，2008年4月至今任职于桐乡市人才市场。 

　　庄耀中，副总裁，1987年出生，本科学历。2010年12月起任职于公司，2015年4月至2015年12月任公司总裁助理，2015年12月至今任公司副总裁。 

　　新凤鸣本次在上交所挂牌上市，发行股票数量为7,730万股，募集资金净额为197,000.00万元，分别用于“桐乡市中维化纤有限公司年产4万吨超细扁平纤维深加工项目”和“湖州中石科技有限公司年产45万吨功能性、共聚共混改性纤维项目”。 

　　募集资金用途（来源：2017年招股书） 

　　利润波动大 子公司被海关处罚、向高管转让房产遭发审委问询 

　　2017年3月9日，证监会公布了新凤鸣首次公开发行股票申请文件反馈意见，部分问询如下： 

　　招股书披露，桐乡市凤翔化纤有限公司、桐乡中祥化纤有限公司均受实际控制人庄奎龙之妻弟屈凤祥控制，且与公司存在关联交易。请保荐机构和发行人律师核查并补充披露：（1）桐乡市凤翔化纤有限公司、桐乡中祥化纤有限公司的基本情况及历史沿革，是否与发行人构成同业竞争或潜在同业竞争；（2）发行人与其实际控制人及其股东控制的其它盈利性组织之间是否存在相同或相似业务，如有，请说明该等情形是否构成同业竞争或潜在同业竞争；存在上下游业务的，应对该事项对公司独立性的影响发表意见；（3）发行人及发行人实际控制人及其股东控制的其他企业与发行人主营业务的区别和联系，历史上是否存在资产混同、人员共用、采购、销售渠道相同，商标、专利、技术等混用情形，是否存在违法违规情况。 

　　招股说明书披露，报告期发行人主要产品价格逐步下跌，产品销量总体呈增长趋势。（1）请披露发行人各类产品的定价方式；各类产品价格的市场透明度；列表披露发行人报告期各月产品价格与市场价格或同行业上市公司价格的比较情况，如存在较大差异，请分析披露原因；分析披露各类产品市场价格总体呈下降趋势的原因；在重大事项提示、风险因素中披露报告期产品价格变动情况，并充分提示风险；结合所在行业产能增长情况及市场需求情况，分析发行人各类产品是否存在产能过剩的风险，如存在，请充分提示风险。（2）各期客户数量及平均采购金额的变化情况；各期新增客户的数量和收入贡献；报告期持续与发行人存在交易的客户的数量和各期收入贡献；请补充披露各期采购数量变化较大的新增和原有客户；分析发行人销量变动与行业整体销量变动趋势和幅度是否一致；结合上述情况，分析披露发行人各类产品销量增长的主要原因；（3）请保荐机构、会计师详细说明对上述事项的核查情况，以及对发行人售价、销量、收入等真实性及变动合理性的核查情况，包括程序、比例、结果，并发表明确核查意见。 

　　报告期，发行人利润波动较大，其中2013年度营业利润仅384万元。请详细分析披露营业利润、净利润、扣除非经常性损益的净利润等指标的波动情况和原因；在重大事项提示、风险因素中披露上述指标的波动情况，并充分提示风险。请保荐机构核查上述情况，以及发行人风险披露是否充分。 

　　报告期，发行人向凤翔化纤销售涤纶长丝，向天晟纸塑采购包装物纸管，交易金额较大。请结合同期同类产品的销售、采购价格，分析披露上述关联交易的公允性。 

　　请保荐机构和发行人律师结合发行人子公司向公司高管转让房产的情况补充核查并披露：（1）发行人子公司向公司高管转让房产的具体情况，包括但不限于转让原因、转让价格、交易的公允性和合理性；（2）发行人各宗土地使用权和房产的取得时间、取得方式、说明各取得方式的履行程序，是否存在集体建设用地情况，是否符合土地管理法等法律法规规定；（3）请保荐机构、发行人律师根据国家有关土地管理的法律、法规及规范性文件，就发行人土地使用、土地使用权取得方式、取得程序、登记手续是否合法合规发表明确意见。 

　　招股书披露，2013年发行人子公司中驰化纤曾被嘉兴海关处罚。请保荐机构和发行人律师结合相关法律法规核查并补充披露：（1）发行人子公司被嘉兴海关处罚的具体原因，说明主管机构对其进行处罚的具体事实和法律依据，相关事件是否对本次发行条件构成障碍；（2）相关处罚事件是否构成重大违法违规行为及详细理由，发行人内部管理和控制措施是否存在漏洞，内控措施是否有效；（3）是否已有有权部门进行认定。 

　　2017年3月20日，主板发审委2017年第40次会议召开，根据审核结果公告，发审委对新凤鸣提出如下问询：　　

　　请发行人代表进一步说明，（1）发行人2013-2016年度业绩大幅度波动的原因，与同行业上市公司业绩趋势是否一致；（2）发行人应对业绩波动的措施及面临的困难；（3）结合近期市场情况和发行人经营情况，说明发行人2017年度是否存在业绩大幅下滑的风险；（4）相关风险是否充分披露。请保荐代表人发表核查意见。 

　　请发行人代表进一步说明，（1）桐乡市新凤鸣化纤有限公司（以下简称新凤鸣化纤）与桐乡市洲泉镇人民政府签订的《桐乡市“退二进三”企业补偿安置协议》的主要内容，新凤鸣化纤实施搬迁及资产处置工作的时间与签订上述协议的时间间隔较长的原因及合理性；（2）新凤鸣化纤在实施“退二进三”前后主营业务变化情况，搬迁前后对发行人生产经营的影响，目前搬迁进展情况；（3）新凤鸣化纤“退二进三”资产处置及补偿事项会计处理是否符合有关会计准则的规定。请保荐代表人发表核查意见。 

　　请发行人代表进一步说明，针对制造型客户和贸易型客户的定价机制是否存在差异。报告期对两类客户销售的毛利率情况。请保荐代表人发表核查意见，并进一步说明对贸易型客户及其销售所采取的核查方法。 

　　西南证券定价30.6至38.3元 

　　西南证券分析认为，募投项目显著提升产能增强竞争力。“中维化纤年产4万吨超细扁平纤维深加工项目”有助于公司提高DTY产量、改善产品结构；“中石科技年产45万吨功能性、共聚共混改性纤维项目”达产后将新增功能性POY产能29.6万吨及共聚共混改性FDY产能15.4万吨，有利于提高公司市场占有率及产品差别化率，有效突破产能瓶颈。 

　　西南证券预计公司2017-2019年EPS分别为1.53元、1.80元和2.21元。参照可比公司2017年的估值，结合公司的成长性，认为2017年公司的合理估值应该为20~25倍，对应的股价为30.6~38.3元。 

　　恒投证券在研报中指出，新凤鸣潜在三大风险。一是宏观经济环境变化引发的风险.宏观经济环境变化对民用涤纶长丝行业有一定的影响。受宏观经济的影响，尤其是国内经济增速下降、全球经济复苏放缓及欧债危机影响，涤纶长丝行业的景气度自2011年四季度起逐步回落。如果未来全球经济发生较大波动，我国的经济增速持续放缓，则公司的经营业绩也可能会随着民用涤纶长丝行业的调整而出现下降的风险。 

　　二是依赖单一市场的风险。公司自成立以来一直专注于民用涤纶长丝领域，是国内年产能百万吨级以上最专业的涤纶长丝生产企业之一。2014年和2015年和2016年，公司主营业务收入占营业收入的比例分别为95.90%、93.31%和94.83%。公司的经营受涤纶长丝行业变化的影响较大，如果下游对涤纶长丝的需求下降，则有可能对公司的经营业绩产生不利影响。 

　　三是原材料价格波动的风险。涤纶长丝生产所需主要原材料为PTA、MEG，2016年PTA、MEG占公司主营业务成本的比重分别为57.01%、25.50%。在其他因素不发生变化的情况下，以2016年度数据测算，PTA价格每变动1%，将影响公司毛利约8,558.68万元，占公司营业利润的比例为9.73%。 

　　恒投证券表示，新凤鸣所在行业为化学纤维制造业，截止2017年4月6日，中证指数发布的最近一个月平均静态市盈率为82.10倍。预计公司2017年、2018年每股收益分别为1.31元、1.45元，结合目前市场状况，结合公司发行价格26.68元，预计上市初期压力位60元-70元。 

　　中信证券指出，新凤鸣公司涤纶长丝产能269万吨中，POY/FDY/DTY分别有211/42/16万吨。产品结构与桐昆股份类似，更偏重POY。作为大体量的涤纶生产商，以POY（偏大宗、通用性更强）为主的产品结构是合理的。涤纶行业盈利水平，主要取决于体量规模、产品结构、管理水平三个方面。对比上市公司，新凤鸣与桐昆股份产品结构类似、体量规模接近，历史毛利率水平相仿，略高于其他几家。 

　　募投项目将进一步提升公司的市场份额。根据对涤纶行业盈利趋势判断，预计募投项目2018/2019年盈利贡献1.6/1.8亿元。预测公司17/18/19年净利润10.2/13.8/16.0亿元，EPS1.94/2.63/3.04元。当前股价对应PE16/17/18/19年分别37/26/19/17倍（同行业平均估值水平16/17/18/19年20/16/13/10倍）。 

　　产品价格连续下降 毛利率低于行业平均水平 

　　2013年至2016年，新凤鸣应收账款账面价值分别为15,539.73万元、10,200.05万元、24,457.57万元、20,301.51万元，占流动资产的比例分别为6.97%、6.24%、11.35%、10.31%。应收票据分别为24,645.69万元、9,414.96万元、4,456.50万元、8,242.98万元。应收账款（含应收票据）周转率分别为43.14次、49.12次、60.10次、60.64次。 

　　2013年至2016年，新凤鸣存货账面价值分别为54,152.73万元、51,006.55万元、66,163.99万元、67,061.72万元，占流动资产的比例分别为24.28%、31.21%、30.71%、34.04%。存货周转率26.58次、26.47次、23.12次、23.49次。 

　　新凤鸣产品价格主要受到石油价格波动影响。2014年以来，公司主要产品单位售价呈下降趋势，于2015 年底跌至谷底，2016 年随着石油价格上升逐步回升。 

　　其中，POY单位售价从2014年的8,017.97元/吨下跌至2016年的6,163.50元/吨，跌幅为23.13%；FDY单位售价从2014年的8,599.5元/吨下跌至2016年的6,843.40元/吨，跌幅为20.42%；DTY单位售价从2014年的9,617.12元/吨下跌至2016年的8,090.98元/吨，跌幅为15.87%。当产品价格大幅度下跌时，公司库存商品、原材料存在相应的减值风险。 

　　产品销售价格变动（来源：2017年招股书） 

　　查阅2015年招股书可知，2012年至2013年，POY单位售价分别为9,880.22元/吨和9,212.54元/吨；FDY单位售价分别为10,154.17元/吨和9,691.07元/吨；DTY单位售价分别为11,152.13元/吨和10,937.36元/吨。 

　　产品销售价格变动（来源：2015年招股书） 

　　2013年至2016年，新凤鸣综合毛利率2.69%、5.35%、6.01%、9.25%，主营业务毛利率2.49%、5.20%、5.95%、9.42%。2013年至2016年1-6月，同行业上市公司主营业务毛利率平均值为3.71%、4.36%、7.63%、9.56%。公司的主营业务毛利率与同行业上市公司对比情况如下： 

　　主营业务毛利率与同行业上市公司对比情（来源：2017年招股书） 

　　行业竞争充分 产能过剩 

　　招股书提醒，民用涤纶长丝行业是一个充分竞争的行业，近年来，虽因行业深度调整有部分产能退出，但行业内领先企业一直不断扩大生产规模。公司规模优势、管理优势、技术优势、生产设备及成本优势、信誉和品牌优势、区位资源优势明显，竞争力不断加强。 

　　根据中国化学纤维工业协会统计，2012年、2013年和2014年，公司产品产量的国内市场占有率分别为4.34%、5.01%和6.68%，行业地位从2012年的第4位提升至2014年的第2 位。但是，如果公司不能利用自身的优势保持并提高现有的市场地位，将面临现有市场份额下降的风险。 

　　PX-PTA-涤纶长丝产业链利润向中下游转移， 涤纶长丝有望迎来景气周期PX-PTA-涤纶长丝产业链中，受我国PX 产能扩张受限影响，PX 盈利一枝独秀，在高盈利的驱使下国外近几年PX 产能扩张较快，未来PX 将从紧平衡向供过于求转变，而下游PTA 和涤纶长丝之前均处于产能过剩的状态，随着行业新增产能的放缓，PTA 和涤纶长丝的盈利都有望改善。涤纶长丝的产能扩张在2014年开始有所放缓，2014年原定项目有些推迟、有些取消，全年新增产能约 350万吨/年，仅为年初计划的一半。 

　　2015年全年新增产能较2014年进一步减少，仅为240万吨左右，且主要来自上年延后的产能释放，据统计2016年行业新增产能140万吨左右，进一步较少；根据目前的情况，预计2017年涤纶长丝的新增产能在100万吨/年左右，从消费量看，尽管最近几年增长有所放缓，但还是保持在10%左右的增长，每年新增需求量均超过200万吨，2016年我国涤纶长丝的产量达到2958万吨左右，行业的开工率在8 成以上，预计2017年行业的开工率将进一步提升，盈利继续改善。 

　　申万宏源认为，涤纶长丝行业典型的高弹性行业。涤纶长丝的盈利波动巨大，2010年行业景气高峰时吨净利润可达2000元/吨以上，而2012年之后行业走向低迷，企业利润骤减甚至亏损。产业的景气程度对企业利润影响巨大。 

　　负债高企考验偿债能力 

　　2014年至2016年，新凤鸣资产总额712,592.89万元、868,778.16万元、862,082.80万元，负债总额458,566.19万元、607,377.23万元、527,115.57万元。 

　　新凤鸣在公司股票尚未发行上市前，融资渠道有限，主要依靠银行借款融资。招股书显示，2014年至2016年，公司短期借款余额135,333.51万元、169,848.45万元、121,000.00万元；长期借款余额86,913.57万元、188,992.38万元、128,539.19万元。 

　　2014年至2016年，公司合并资产负债率分别为64.35%、69.91%、61.14%。公司表示，2015年末资产负债率较高，主要系中维化纤、中盈化纤和中石科技等公司新建项目开工或投产，流动资金贷款、固定资产贷款、项目贷款等增加所致；2016年末资产负债率下降，主要系各项目建设投产后，公司偿还长期借款。 

　　偿债能力方面，2014年至2016年，公司流动比率分别为0.48、0.55和0.52，速动比率分别为0.20、0.24和0.26，相对较低。 

　　偿债能力指标与同行业上市公司的对比情况（来源：2017年招股书）